【蕴】 2007-10-21 18:50
[文国庆]1021 顺应游戏规则的变化
[font=宋体][size=12pt]经典的投资理论告诉我们，股票投资的核心价值是上市公司的预期业绩，但在股市博弈论者看来，是投资的核心价值却是游戏的规则。尽管投资于业绩这种想法从出发点看来是正确的，但在现实中这个理想却总是被严重歪曲。[/size][/font][size=12pt][/size]
[font=宋体][size=12pt]无论哪个国家的股市，它们都是在一定规则下运行的，但历史的事实告诉我们：对于规则的理解和运用水平高低，决定了多数人的投资效果。所谓价值投资理论，其实是建立在下述假定之上的：所有人对规则的理解和运用都处在大致相同的水平上，但股市的历史却作出了相反的证明。[/size][/font][size=12pt][/size]
[font=宋体][size=12pt]近几年来，很多国有企业的资金操盘人，它们既没有专业知识也没有市场经验，但是其投资收益率却远远高于普通投资人，为何出现这种现象？因为他们利用特权专门进行战略配售。战略配售是一种从香港学来的游戏规则，在牛市背景和管理层限制发行市盈率的背景下，专门进行此项投资的机构，当然取得超额收益。专搞这种投资的人，并不需要太高智商，也不必选择上市公司，只要选择了这个保护大机构的制度，收益是肯定有保障的。可能证监会也察觉出这样下去不利于和谐社会的建设，最近把这个规则取消了。[/size][/font][size=12pt][/size]
[font=宋体][size=12pt]取消了这个规则，大机构就不会寻租了吗？也不尽然。利用资产重组游戏赚钱，是实力机构使用最多的手段。资产重组游戏的最核心手段是：股市里的钱与实业中的钱具有不同度量尺度。[/size][/font][size=12pt]1[/size][font=宋体][size=12pt]个亿的实业资产，注入到上市公司就变成[/size][/font][size=12pt]5[/size][font=宋体][size=12pt]个亿以上了，目前股市平均[/size][/font][size=12pt]7[/size][font=宋体][size=12pt]倍以上的市净率水平，从统计规律上证明了这一点。所以，真正的大玩儿家，即使他们在[/size][/font][size=12pt]4000[/size][font=宋体][size=12pt]点入市，最后收益率还会高于[/size][/font][size=12pt]2000[/size][font=宋体][size=12pt]点入市的中小投资者，其中的奥妙是他们可以充分利用规则，而散户不能。[/size][/font][size=12pt][/size]
[font=宋体][size=12pt]国企集团整体上市，在国资委看来是一个产业整合，但在金融大鳄看来是利用制度缺陷攫取全民财富的机会。这里的秘密在于：国有资产在注入上市公司时，其定价水平远远低于股票市场平均水平。按国资委的标准，国资定价不应低于净资产，但是在市场平均市净率水平[/size][/font][size=12pt]7[/size][font=宋体][size=12pt]倍的背景下，即使以两倍市净率定价，也是一种明显的利益输送行为。所以，只要集团整体上市的股票，上一只爆炒一只，上涨几倍是司空见惯的。而在整个重组过程中，经济学家、公司管理层、控股股东决策人、投资银行和金融权贵们，对这种利益关系心知杜明，在注入过程中他们联手压低国有资产价格，还揣着明白装糊涂。[/size][/font][size=12pt][/size]
[font=宋体][size=12pt]在国内游戏玩儿的差不多了的时候，就该玩儿国际间的财富游戏了，这是一个梯度更大的规则变化。在[/size][/font][size=12pt]4[/size][font=宋体][size=12pt]个月前我着重提醒大家注意这种制度机会。这种机会早就被外国人享受了，之所以现在想到这一点，是因为国内的油水已所剩不多，再不改变规则，就要出大问题了。在上半年周小川提出要研究[/size][/font][size=12pt]AH[/size][font=宋体][size=12pt]股的套利机制时，证监会的官员马上出面否认，所以当时没有引起[/size][/font][size=12pt]A[/size][font=宋体][size=12pt]股市场的明显波动，但是本周呢，屠光绍的讲话又涉及了这个问题，所以引起了周四的股市暴跌。[/size][/font][size=12pt][/size]
[font=宋体][size=12pt]也许市场误会了屠光绍的讲话，也许他本人表述的不够清楚，反正在相关报道见诸媒体后，美国市场的国企[/size][/font][size=12pt]ADR[/size][font=宋体][size=12pt]周三大幅上涨了[/size][/font][size=12pt]10%[/size][font=宋体][size=12pt]以上，香港市场的国企股周四早盘也出现了大涨，只是后来有关部门反复澄清以后，涨幅才开始收窄。与此对应的是周四上证指数大幅下跌[/size][/font][size=12pt]3.5%[/size][font=宋体][size=12pt]。市场的表现说明了问题的本质，所谓两地市场完全独立的说法是站不住脚的，“[/size][/font][size=12pt]AH[/size][font=宋体][size=12pt]股不可能互换”也不会成为长期的国策。我个人认为，那个被市场误解了的报道，可能更接近事实的真相，而相关部门的解释、澄清到更像是一种战术行为。[/size][/font][size=12pt][/size]
[font=宋体][size=12pt]不管怎么说，该发生的事情总会发生，躲过初一夜躲不过十五，我们会体察国家金融大局，顺应国际趋势，本着对自己财产负责的态度行事，而对一些应景式的表态则一笑了之。经过两年多的牛市后，我们最重要的是适应规则的变化，确立新的行为基准。[/size][/font][size=12pt][/size]